新的規(guī)則總會(huì)帶來新的玩法!

2月14日，證監(jiān)會(huì)一口氣發(fā)布四個(gè)文件，包括《關(guān)于修改<上市公司證券發(fā)行管理辦法>的決定》、《關(guān)于修改<上市公司非公開發(fā)行股票實(shí)施細(xì)則>的決定》及《關(guān)于修改<創(chuàng)業(yè)板上市公司證券發(fā)行管理暫行辦法>的決定》，同時(shí)修訂《發(fā)行監(jiān)管問答——關(guān)于引導(dǎo)規(guī)范上市公司融資行為的監(jiān)管要求》。這也就是市場(chǎng)期盼已久的再融資新規(guī)。

在新規(guī)發(fā)布之后，朋友圈瞬間沸騰，有人甚至直呼大牛市要來了。還有銀行資本市場(chǎng)部的人士向券商中國(guó)記者透露，周末緊急加班，討論應(yīng)對(duì)方案。一些蟄伏了幾年的資本大佬亦是蠢蠢欲動(dòng)，準(zhǔn)備重出江湖，再干幾票。

而就在16日晚間，至少3家上市公司對(duì)再融資方案進(jìn)行了調(diào)整，隆盛科技、元力股份按照再融資新規(guī)對(duì)定增預(yù)案進(jìn)行了相應(yīng)調(diào)整，凱萊英則是直接終止2019年非公開發(fā)行股票事項(xiàng)，同時(shí)披露2020年度非公開發(fā)行股票預(yù)案。

分析人士認(rèn)為，新規(guī)的確有很多利好的地方，但對(duì)于新規(guī)一定要仔細(xì)看。誰來投錢，誰來炒作，炒作什么等都需要仔細(xì)回答。短期來看，可能利好部分品種，但長(zhǎng)期的效果還有待觀察。從歷史上來看，利好的成分的確在一定時(shí)期內(nèi)大于利空的成分。

那么，再融資新規(guī)是否真能帶來一波大牛市?還需直面以下六個(gè)問題：

1、在多大程度上利好市場(chǎng)?

按照以往的市場(chǎng)規(guī)律，一波大行情起來，需要解決三個(gè)問題，即貨幣寬松周期、產(chǎn)業(yè)周期和外延式增長(zhǎng)。從目前的情況來看，利率處于下行周期，但其潛力可能會(huì)受通脹抑制;從產(chǎn)業(yè)周期來看，5G周期可能已經(jīng)啟動(dòng)，5G應(yīng)用周期已經(jīng)開始在二級(jí)市場(chǎng)上顯現(xiàn)，這一點(diǎn)跟2013年的創(chuàng)業(yè)板行情有不少相似之處;從外延式增長(zhǎng)來看，2月14日終于盼來了第二個(gè)文件落地。

影響外延式增長(zhǎng)的規(guī)則有兩個(gè)：一是重大資產(chǎn)重組管理方法，二是上市公司再融資的相關(guān)規(guī)定。2019年10月18日，證監(jiān)會(huì)正式發(fā)布《關(guān)于修改〈上市公司重大資產(chǎn)重組管理辦法〉的決定》。該決定在一定程度上放松了上市公司重大資產(chǎn)重組的限制，包括創(chuàng)業(yè)板可以借殼，放松借殼條件，恢復(fù)配套融資等。

不過，關(guān)于配套融資的定價(jià)和減持問題，該決定明確將參照上市公司再融資的相關(guān)規(guī)定。而老版的再融資規(guī)則對(duì)定向增發(fā)的定價(jià)和減持都有較為嚴(yán)格的要求，因此在上述重大資產(chǎn)重組管理辦法出臺(tái)之后，并未出現(xiàn)重大資產(chǎn)重組浪潮。“大家都在等待更有利的規(guī)則出臺(tái)!”有市場(chǎng)人士表示。

從歷史來看，外延式增長(zhǎng)的爆發(fā)都會(huì)跟隨規(guī)則的變化，如1998年第一版上市公司重大資產(chǎn)重組方法出臺(tái)，2006年非公開增發(fā)方案出臺(tái)，2014年并購(gòu)與再融資松綁。規(guī)則放松之后，往往跟著會(huì)有一波大牛市。那么，此次是否也會(huì)如此呢?

有浸淫并購(gòu)重組市場(chǎng)多年的大佬表示，這至少在制度層面奠定了這樣的基礎(chǔ)，但牛市還需要產(chǎn)業(yè)基礎(chǔ)和貨幣基礎(chǔ)，同樣也需要內(nèi)外環(huán)境。二級(jí)市場(chǎng)的情況還需要觀察，2014年剛出臺(tái)政策的時(shí)候，市場(chǎng)其實(shí)也沒有太大反應(yīng)。

2、現(xiàn)在還有誰能出錢?

上一波再融資浪潮中，很多參與者曾經(jīng)一夜暴富，但很多也是紙財(cái)富。記者一位朋友就有過這樣的經(jīng)歷，2015年參與某上市公司發(fā)行股份購(gòu)買資產(chǎn)，股票市值一度過億。但由于鎖定期三年，待到股票解禁時(shí)，股票價(jià)格已經(jīng)跌破了他的參與成本。由于他參與定增時(shí)做了杠桿融資，最終的結(jié)果就是幾近爆倉(cāng)。從身價(jià)過億到市值所剩無幾，也不過三年時(shí)間，對(duì)他的身心摧殘極為嚴(yán)重。

其實(shí)，這樣的案例不在少數(shù)?？梢哉f，過去幾年的市場(chǎng)讓參與定向增發(fā)的投資者有了一種被教育的感覺。再加上此前的定增定價(jià)和減持都相對(duì)較嚴(yán)，所以，過去一年很多公司的再融資方式多數(shù)選擇了可轉(zhuǎn)債。那么，問題來了，這次規(guī)則修訂之后，金主又從哪里來?

好的項(xiàng)目可能并不會(huì)愁錢!“規(guī)則出來之后，周末就開始加班。已經(jīng)將近一年沒有干活了。”深圳一家股份制銀行一位資本市場(chǎng)部的中層表示，“過去一年，除了利率債，我們沒有找到比較好的項(xiàng)目?，F(xiàn)在這個(gè)規(guī)則來了，感覺上可以做一做。”

新規(guī)則存在吸引銀行的兩大條款：一是定增定價(jià)，以前是打9折，現(xiàn)在可以打8折，而且定價(jià)基準(zhǔn)日靈活;二是定增限售期大幅縮短，由三年和一年改成了18個(gè)月和6個(gè)月。“等于說是一次性解決了價(jià)格和流動(dòng)性問題!”據(jù)悉，銀行參與定增市場(chǎng)的模式可能主要是直接參與或以貸款形式參與。上述人士表示，“規(guī)則出來之后，最主要的就是項(xiàng)目了。并不是所有的項(xiàng)目銀行都會(huì)參與，靠譜的項(xiàng)目，靠譜的人，是必要條件。”

不過，在此次再融資新規(guī)中，有一個(gè)特別值得關(guān)注的點(diǎn)，那就是加強(qiáng)對(duì)“明股實(shí)債”等違法違規(guī)行為的監(jiān)管。何謂明股實(shí)債?在以往的定向增發(fā)中，為了確保順利地募集到資金，往往會(huì)有一些大股東保底、保收益等行為發(fā)生。此次對(duì)此就有明文規(guī)定，對(duì)于想要布局這個(gè)市場(chǎng)又不想有什么損失的資金來說，可能又多了一層顧慮。

3、誰來炒作股價(jià)?

接下來，最重要的問題是，誰來炒作股價(jià)?

在前幾次的牛市過后，炒家雖然也有傷痕累累的情況出現(xiàn)，但并未傷筋動(dòng)骨。但2015年之后的市場(chǎng)并非如此。由于不少炒家都是加杠桿炒作，而且是一二級(jí)市場(chǎng)聯(lián)動(dòng)炒作。在市場(chǎng)走熊，去杠桿力度加大的背景之下，若未能及時(shí)出局，財(cái)富歸零者不在少數(shù)。

此外，還有一些知名炒家因?yàn)橛|犯法律而被處以巨額罰款，有的甚至身陷囹圄。而從去年公布的新版證券法來看，對(duì)于內(nèi)幕交易、操縱股價(jià)、違規(guī)資金入市都有更為細(xì)致的描述，更為嚴(yán)格的處罰。還有，近幾年央行打擊洗錢的力度也越來越大。在這種背景之下，誰來炒作股價(jià)?

分析人士認(rèn)為，從目前市場(chǎng)的資金結(jié)構(gòu)來看，市場(chǎng)的穩(wěn)定器無疑還是護(hù)盤類的資金，而真正的增量資金來自兩方面：一是規(guī)模不斷增大的公募基金，二是北上資金。追熱點(diǎn)，做事件驅(qū)動(dòng)的則大多數(shù)是存量游資。在這種結(jié)構(gòu)之下，上市公司要做股價(jià)，會(huì)出現(xiàn)三種可能：一是傍熱點(diǎn)，讓游資來打股價(jià)。這種持續(xù)性相當(dāng)一般;二是在基本面上釋放一些短期無法證偽的行業(yè)預(yù)期，聯(lián)合券商研究員和公募基金來做拉抬股價(jià)，目前可能是最好的模式;三是做重大資產(chǎn)重組，置入符合市場(chǎng)口味的資產(chǎn)。從去年開始至今，發(fā)生過重大資產(chǎn)重組的股票，其實(shí)漲幅都不是特別驚人，至少都未能打出標(biāo)桿的效果(除了迎著風(fēng)口復(fù)牌的通產(chǎn)麗新和岷江水電)。

4、“中小差”的大機(jī)會(huì)是否來了?

按照歷史的經(jīng)驗(yàn)，嚴(yán)格意義上，外延式的機(jī)會(huì)在于“中小差”，而非“中小創(chuàng)”。那么，此次“中小差”的大機(jī)會(huì)是否又要來了?

首先，從此次再融資新規(guī)來看，有一個(gè)很大的看點(diǎn)，那就是“調(diào)整新老劃斷時(shí)間點(diǎn)”。將征求意見時(shí)計(jì)劃按“核準(zhǔn)批復(fù)時(shí)點(diǎn)”作為新老規(guī)則劃斷點(diǎn)調(diào)整為“發(fā)行完成時(shí)點(diǎn)”。這是一個(gè)超出市場(chǎng)預(yù)期的規(guī)則。意味著，此前籌劃非公開發(fā)行且拿到批文的上市公司將是最直接的受益者，其次是尚未拿到批文但已獲證監(jiān)會(huì)批準(zhǔn)的上市公司。這兩類公司應(yīng)該會(huì)最先表現(xiàn)。

其次，對(duì)于資本市場(chǎng)而言，再融資新規(guī)與上市公司重大資產(chǎn)重組辦法放在一起看，意義會(huì)更大一些。根據(jù)新規(guī)，非公開發(fā)行的減持、定價(jià)都有了很大程度的放松。那也意味著，上市公司在做重大資產(chǎn)重組時(shí)，做配套融資會(huì)更為輕松一些。在這個(gè)意義上，殼股，特別是一些過去幾年做過股權(quán)轉(zhuǎn)讓的殼公司，會(huì)存在一定受益。

此外，據(jù)證監(jiān)會(huì)發(fā)布，預(yù)計(jì)創(chuàng)業(yè)板尤其是主板(中小板)實(shí)施注冊(cè)制尚需一定的時(shí)間，新《證券法》施行后，這些板塊仍將在一段時(shí)間內(nèi)繼續(xù)實(shí)施核準(zhǔn)制，核準(zhǔn)制和注冊(cè)制并行與新《證券法》的相關(guān)規(guī)定并不矛盾。因此，也可以理解為，殼股依然在一段時(shí)間內(nèi)，存在操作的空間。

值得一提的是，這些大概率可能也是短期炒作。因此，當(dāng)下疫情還未消散，投行項(xiàng)目的談判、接洽大概率是沒辦法進(jìn)行的。只有待疫情消散后，有關(guān)各方才會(huì)動(dòng)起來。而從經(jīng)驗(yàn)來看，投行項(xiàng)目談判也很艱難，往往十成一、二就很好了。所以，短期也是情緒，長(zhǎng)遠(yuǎn)則需等待。

5、市場(chǎng)結(jié)構(gòu)會(huì)否發(fā)生變化?

有人認(rèn)為，再融資新規(guī)出臺(tái)，藍(lán)籌股可能大跌，資金會(huì)流向中小盤個(gè)股。但從目前的資金結(jié)構(gòu)來看，這種情況發(fā)生的概率并不高。

首先，一年多以來的市場(chǎng)，外資越跌越買，北上資金目前買入A股的規(guī)模超過萬億。在一定程度上，他們主導(dǎo)了市場(chǎng)部分定價(jià)權(quán)。而從他們重倉(cāng)的股票來看，中小盤個(gè)股配置比例并不高。在配置方向上，他們也是以績(jī)優(yōu)為主。在這個(gè)層面上，指望藍(lán)籌暴跌，資金持續(xù)流向中小盤個(gè)股，并不是太現(xiàn)實(shí)的一件事。

其次，自去年下半年開始，A股市場(chǎng)有一類基金突然活躍起來，那就是ETF。從目前的情況來看，不少主流ETF的份額仍然在增加，比如科技ETF，半導(dǎo)體50、傳媒ETF等，一些規(guī)模較大的ETF，開年以來份額也是在高位震蕩，比如券商ETF等。ETF配置的方向亦是行業(yè)藍(lán)籌、白馬績(jī)優(yōu)股。

當(dāng)然，是否會(huì)出現(xiàn)藍(lán)籌不漲，小票亂飛的現(xiàn)象呢?這還有待觀察，并不能否認(rèn)這種行情發(fā)生的可能性，這種結(jié)構(gòu)此前也多次發(fā)生過。

6、會(huì)否帶來籌碼壓力?

在某種程度，再融資新規(guī)雖是利好，但對(duì)二級(jí)市場(chǎng)而言，并非重磅。因?yàn)?，松綁來了，更多的便宜籌碼也會(huì)到來。

2013年以后，隨著監(jiān)管的放松，A股市場(chǎng)再融資規(guī)模呈幾何級(jí)增長(zhǎng)。但在再融資過度繁榮之后，一些上市公司也逐步脫離主業(yè)，部分上市公司股東高位大幅減持，給市場(chǎng)帶來了巨大壓力。這才有了2016年和2017年并購(gòu)重組與再融資雙雙收緊。

教訓(xùn)就在眼前，那么此次是否又會(huì)帶來巨大的籌碼壓力呢?從短期來看，這種可能性也不是太大。因?yàn)橐咔榈拇嬖冢F(xiàn)在上市公司還沒辦法大規(guī)模做事。從長(zhǎng)期來看，目前籌碼增加是確定無疑的，但是市場(chǎng)是否能夠承受則取決于屆時(shí)資金面的供給情況。在籌碼供給上，監(jiān)管層面也應(yīng)該會(huì)綜合考慮市場(chǎng)的承接力。

其實(shí)，綜合來看，再融資新規(guī)的確令人鼓舞。然而，市場(chǎng)走向最終取決于經(jīng)濟(jì)基本面。若經(jīng)濟(jì)形勢(shì)不佳，市場(chǎng)上值得利用再融資來投資的項(xiàng)目就少，值得并購(gòu)重組的優(yōu)質(zhì)項(xiàng)目也不會(huì)太多。這個(gè)時(shí)候，機(jī)會(huì)也相對(duì)會(huì)要少很多。反之，則機(jī)會(huì)大把。無論是上市公司，還是投資者，順勢(shì)而為即可。

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