被稱為“危機Alpha”的CTA策略，近期由于凈值回撤，引發(fā)了一場大論戰(zhàn)。

此前業(yè)績亮眼的CTA基金，6月以來卻遭遇逆風，不少基金單周虧損達5%、10%，甚至更高。對此私募認為，通脹超預期帶來美聯(lián)儲加息落地，商品市場反轉(zhuǎn)下跌走勢，使得CTA中長趨勢策略出現(xiàn)大幅回撤。但短期調(diào)整并不意味策略失靈。

同時近期有機構(gòu)開始質(zhì)疑CTA是不是“危機Alpha”，私募表示，CTA和股票資產(chǎn)存在低相關性，是資產(chǎn)配置不可或缺的一類，但不能因其此前逆勢上漲而將其神話，更不能拿“危機Alpha”作為營銷噱頭，誤導投資者。

(資料圖)

隨著投資者資金的涌入，如今CTA基金也面臨規(guī)模和業(yè)績的挑戰(zhàn)，基金君了解到，不少私募早已不發(fā)單獨的CTA策略產(chǎn)品，而是采取復合多策略來應對變化。

商品市場突然暴跌

6月CTA基金遭遇凈值回撤

今年由于股市動蕩，CTA （管理期貨策略） 基金獨領風騷，成為投資人追捧的對象，數(shù)據(jù)顯示，今年1-5月國內(nèi)CTA私募產(chǎn)品，平均收益率為4.26%，同期股票基金虧損達到13.9%。

但近期國內(nèi)商品市場出現(xiàn)大幅調(diào)整，文華商品指數(shù)從229.85點的高位，突然急轉(zhuǎn)而下，一度跌破200點，近兩周分別下跌4.71%、6.80%。在此情況下，CTA基金也遭遇虧損，基金君了解到，部分CTA私募產(chǎn)品上周單周凈值回撤超10%的有十多只。

格上旗下金樟投資研究員關曉敏表示，5月末以來，除農(nóng)產(chǎn)品(6.18 +0.00%,診股)外的其他板塊趨勢性均不強且不連續(xù)，尤其是6月13日到6月17日這周，全市場產(chǎn)品平均收益大約-5%左右，主要是商品市場整體反轉(zhuǎn)下跌，截面策略強弱轉(zhuǎn)換，導致策略賺錢效應較弱。

千象資產(chǎn)分析，近期期貨市場走勢較為極端，6月6日到6月10日期間，以能化、黑色、農(nóng)產(chǎn)品為代表多個板塊品種呈現(xiàn)快速上漲的態(tài)勢，CTA趨勢跟蹤中短線策略在這期間累積了較多的多頭倉位。而上周（6月13日到6月17日），多數(shù)品種又出現(xiàn)了連續(xù)的大幅反向，這兩周呈現(xiàn)了尖頂型走勢，使得CTA策略在急跌行情中虧損較大。而另一方面，前期由于順暢的下跌而持有空頭頭寸的品種如貴金屬等，上周反而呈現(xiàn)上漲態(tài)勢，策略整體也是虧損態(tài)勢，并沒有形成對沖效果。

雪球副總裁夏凡表示，近期CTA策略出現(xiàn)回撤的主要原因是通脹超預期帶來的美聯(lián)儲加息落地，市場對于商品牛市將告一段落的預期兌現(xiàn)導致資金離場等因素共同作用的結(jié)果。前期上漲較多的能化、油脂油料農(nóng)產(chǎn)品、黑色系跌幅較大，而中周期策略往往集中布局了黑色和能化方向，且在反轉(zhuǎn)行情時策略轉(zhuǎn)向較慢，所以從結(jié)果看一些中長周期策略占比較高的管理人回撤相對較大。

上海向日葵(2.85 -0.70%,診股)投資總經(jīng)理、FOF投資總監(jiān)張姚杰認為，6月以來大部分CTA策略回撤幅度較大的原因：因反轉(zhuǎn)行情走得比較極端，不同周期頻率的時序量價類策略有不同程度的回撤，加上前一輪上漲趨勢比較溫和，商品品種波動率維持在相對低位，故不少趨勢策略的多頭倉位會相對高一些；其次，美聯(lián)儲加息75BP后，引發(fā)市場對未來全球經(jīng)濟衰退的擔憂，悲觀預期影響下各品種無差異普遍下跌，對截面、基本面類因子也有不同程度的損傷。

但是，張姚杰也表示，偏時序量價類策略中，短周期的回撤幅度會相對較小，中長趨勢的信號反轉(zhuǎn)較慢，極端行情下出現(xiàn)回撤也正常，如果商品各品種下跌趨勢延續(xù)，后續(xù)這類策略應該會開始修復回撤。

因諾資產(chǎn)也稱，這次主要是CTA商品中長趨勢策略出現(xiàn)大幅回撤。實際上CTA種類很多，有些策略反而創(chuàng)出新高。目前市場上策略以商品中長趨勢策略居多，在趨勢出現(xiàn)反轉(zhuǎn)時就會出現(xiàn)回撤。

CTA策略失靈了嗎？

私募輕倉等待下一波行情

市場上有聲音開始質(zhì)疑CTA策略是不是失靈了？千象資產(chǎn)表示，雖然上周的回調(diào)讓很多人產(chǎn)生了對CTA 策略失效的擔憂，但其實從日凈值、周凈值、月凈值最大連續(xù)回撤來看，目前大部分管理人的回撤都屬于正常水平之內(nèi)?！俺绦蚧疌TA對期貨品種的持倉及多空方向有自適應的過程，經(jīng)過上周的反向之后，CTA 的倉位已經(jīng)降至 40%左右，相較于上周 80%左右的倉位，下降接近一半。目前多空持倉相對均衡，處在輕倉等待下一波行情出現(xiàn)的階段?！?/p>

因諾資產(chǎn)認為，根據(jù)一兩個月的行情來判斷策略是否失靈，沒有任何道理。投資有一定的勝率，沒有什么投資方式可能達到100%的勝率，因此虧損本來就是策略正常表現(xiàn)的一部分。面對短期回撤，投資機構(gòu)不會特別在意，其有更多的方式和指標來判斷策略有效性。

機構(gòu)認為短期回調(diào)可能是好機會。關曉敏表示，CTA策略具有階梯式上漲的屬性，因此面對短期內(nèi)的調(diào)整和回撤，無需過度恐慌，同時CTA也是資產(chǎn)配置中的一類必不可少的策略，在短期回撤的時候，可能是“上車”的好時機。

張姚杰坦言，客觀的去看，這輪行情背景下，部分CTA策略出現(xiàn)較大回撤，依然是有跡可循的，不是什么失靈的現(xiàn)象?！岸唐诘幕爻泛螅瑥臅r序量價、截面的幾個角度去看，我們認為未來的幾周可以更好的揣摩行情演變的情況，如果宏觀和微觀結(jié)構(gòu)上開始出現(xiàn)共振，這很可能是一次分批加倉或者逐步建倉的時點。當然目前宏觀背景，又滯又脹的矛盾狀況，加上對衰退預期的擔憂提升，行情也可能走的比較糾結(jié)。耐心等待下一輪驅(qū)動的出現(xiàn)?！?/p>

夏凡分析，長期來看CTA策略與股票策略的業(yè)績相關性是非常低的，在股市大幅下跌的情況下，CTA策略起到了資產(chǎn)配置和分散風險的作用，但是相關性低不意味著絕對的負相關，不是股市下跌CTA策略就一定會上漲。短期看是有同漲同跌的可能性存在，但比起單一資產(chǎn)發(fā)生尾部風險的概率要小很多?！半m然近期CTA策略產(chǎn)品遭遇了集體回撤，但拉長期限看，能夠持續(xù)投資CTA產(chǎn)品的投資者還是可以獲得不錯的長期收益。我們建議投資者還是要從CTA策略的本質(zhì)和特點出發(fā)，優(yōu)先考慮配置多策略和多周期的產(chǎn)品，以期在長期可以優(yōu)化投資組合的性價比。”

機構(gòu)展開“危機alpha”論戰(zhàn)

私募看好CTA但覺得不該被神話

最近，關于CTA策略是不是“危機Alpha”，市場展開了大論戰(zhàn)。有機構(gòu)人士指出，危機Alpha屬于營銷噱頭，讓人誤以為CTA和股票，總是負相關、甚至誤讀為二者有對沖作用。對全市場CTA基金歸因后發(fā)現(xiàn)，很多管理人的CTA業(yè)績里面，大部分都是Beta，隨著全市場和管理人規(guī)模的擴大，市場越來越有效，Alpha越來越少。

張姚杰認為，CTA策略被稱為“危機Alpha”，并不代表權(quán)益市場跌的時候CTA一定賺錢，更多的是商品市場存在做空的機制，在權(quán)益市場下跌、同時商品趨同性下跌的行情時，CTA還可以通過捕捉機會盈利，從而形成和股票資產(chǎn)一定的低相關甚至負相關的情況。不可否認今年以來“危機Alpha”在CTA策略逐步被更多的投資人接受的過程總有一些營銷導向的過度宣傳。但從資產(chǎn)配置角度來講，商品乃至CTA策略，由于其反應統(tǒng)計意義上和邏輯上可行的在不少的時間區(qū)間里和股票類資產(chǎn)的低相關性，從組合角度可以平滑股票資產(chǎn)的波動和下行沖擊，是資產(chǎn)配置不可或缺的一類。

關曉敏表示，由于資產(chǎn)間的相關性較弱，所以當股票市場下跌時，CTA受到的影響較小甚至更多時候是相反的走勢，因此可以起到危機阿爾法效應，降低整體投資組合的波動率，但這并不意味著CTA沒有波動，任何資產(chǎn)都是有波動的。

因諾資產(chǎn)稱，所謂“危機Alpha”屬營銷用語，并不準確。CTA策略由于交易市場不同，因此與股票類策略幾乎沒有相關性，可以認為是非常好的補充。實際上，我們的CTA策略也是作為多策略配置的一種重要補充資產(chǎn)存在的。但是，CTA策略于股票類策略并非負相關，并不是在股票表現(xiàn)不好的時候就一定表現(xiàn)好，而是有時候表現(xiàn)好、有時候表現(xiàn)不好，二者沒有相關性。

千象資產(chǎn)分析，長期來看，國外及國內(nèi)大量的歷史數(shù)據(jù)表明，當黑天鵝事件頻發(fā)時，CTA 策略能很好地體現(xiàn)出在危機中獲取“Alpha”的能力。當市場越是劇烈波動、越是受到情緒影響出現(xiàn)恐慌拋售時，CTA 策略的有效性、避險功能、收益能力愈發(fā)明顯。但任何單一策略都有周期性，CTA也不例外。不必因為一季度CTA策略的逆勢上漲而神話CTA 策略，更沒有必要因為上周的下跌就刻意貶低。CTA在資產(chǎn)配置當中的作用還是非常確定的。

多策略升級、應對規(guī)模和業(yè)績挑戰(zhàn)

建議投資人將CTA視為資產(chǎn)配置一部分

基金君了解到，不少私募早已不發(fā)單獨的CTA策略產(chǎn)品，而是采取復合多策略，來應對規(guī)模和業(yè)績的矛盾。

張姚杰坦言，CTA策略由于過去5-6個月的表現(xiàn)，吸引了很多投資者的青睞，不少CTA管理人的規(guī)模也是日益增長。“規(guī)模和業(yè)績對于一個相對穩(wěn)定的市場，大概率是成負反饋的。商品市場的擴容和投資資金的涌入，會給整體策略容量帶來提升，但目前去看資金涌入的速度明顯大于市場擴容的進度。所以規(guī)模體量較大的策略，其業(yè)績穩(wěn)定性和收益性還是會受到不同程度的影響。其次，管理人也積極迭代開發(fā)或者進行多策略、多資產(chǎn)的復合，建議綜合考量、客觀對待這個情況。”

因諾資產(chǎn)表示，公司CTA策略于市場上主流的商品中長趨勢策略不同，交易品種涵蓋了商品、股指、國債等全品種，頻率覆蓋了長線、中線和短線，并且經(jīng)過了人工智能模型的進一步優(yōu)化與改進?！拔覀兡壳安话l(fā)行單獨的CTA產(chǎn)品，而是配置在混合策略產(chǎn)品中。因為我們認為，CTA策略作為一種單獨的策略種類，收益風險比并不高，其最大的優(yōu)勢是與其他策略幾乎0相關，因此最適合作為一種配置類策略存在?！?/p>

千象資產(chǎn)也稱，公司的CTA策略涵蓋了趨勢跟蹤和截面對沖兩大類策略，趨勢跟蹤策略當中又有規(guī)則化策略和因子化策略兩類，從持倉周期上來看短中長周期策略均衡配置。今年以來主要為CTA+指數(shù)增強以及兩年期CTA+中性策略兩類復合策略產(chǎn)品線?！耙?guī)模是業(yè)績的天敵，對于容量較小的CTA策略尤為明顯，因此需要在規(guī)模和業(yè)績之間維持好平衡。千象從2020年10月起就暫停了純CTA產(chǎn)品線的募集，然后在CTA策略最火爆的2021年一季度暫停了常規(guī)封閉期CTA+中性產(chǎn)品線在代銷端的募集，通過主動調(diào)控，確保規(guī)模不出現(xiàn)爆發(fā)式增長，同時不斷加大投研投入，確保業(yè)績的穩(wěn)定?！?/p>

夏凡表示，雪球目前合作的管理人和產(chǎn)品，從不同的策略分類維度看都覆蓋比較全面。如CTA策略、CTA相關的復合策略；量化CTA策略、主觀CTA策略；長、中、短持倉周期的管理人也均有覆蓋。子策略也非常豐富，包含趨勢策略、套利策略、截面多因子策略等，有效分散了投資風險。

對于投資者來說，該如何正確看待CTA策略，在資產(chǎn)配置中如何安排，機構(gòu)有不同看法。

張姚杰表示，對投資者來說，在資產(chǎn)配置中，可以參考風險平價等方式，對CTA策略和股票、債券等投資品進行組合，作為一個和其他大類資產(chǎn)不同的資產(chǎn)類別，通過不同的策略邏輯形成的一份收益來源。如果長期穩(wěn)定性和特征相對明顯，那么放入組合進行配置還是比較合理的選擇。

千象資產(chǎn)指出，CTA 策略長期的配置邏輯并沒有發(fā)生改變，與其他資產(chǎn)的低相關性也使其仍然是資產(chǎn)組合中的必要補充。相關研究證明，在資產(chǎn)組合當中加入20%左右的CTA資產(chǎn)，可以有效降低波動，提升組合的風險收益比。建議以資產(chǎn)配置的眼光看待CTA策略，適度拉長持有期限，不必過度關注短期凈值波動。

關曉敏表示，CTA策略是一類必不可少的補充類策略，一方面由于其具有危機阿爾法效果，可以降低組合整體的波動率；另一方面基于長期配置邏輯，CTA可以替代穩(wěn)定類資產(chǎn)。

夏凡稱，今年以來雪球進行了CTA策略的投教工作，讓投資者能夠更深入地了解CTA策略的特點，不同的風險承受能力應該怎樣選擇相應的CTA產(chǎn)品，而不是盲目地根據(jù)收益去挑選。同時，雪球也介紹“CTA+指增”等復合策略特點和性價比，在產(chǎn)品側(cè)直接進行資產(chǎn)配置，有效防止客戶追高CTA產(chǎn)品。

關鍵詞： 資產(chǎn)配置 商品市場